L’afflusso massiccio di capitali e i corsi azionari alimentano i timori di speculazioni. Tra espansione accelerata del settore e volatilità crescente, il rischio finanziario torna centrale. A fine ottobre, NVIDIA, azienda leader nella produzione di microchip per l’intelligenza artificiale (IA), ha annunciato di aver raggiunto una capitalizzazione di mercato di 5mila miliardi di dollari, diventando la prima società quotata in borsa a superare tale soglia. La rapida ascesa dell’azienda rappresenta solo la punta dell’iceberg di un fenomeno più ampio che ha portato un massiccio afflusso di capitali nel mercato: il cosiddetto “boom dell’IA”. Secondo un recente studio della banca svizzera UBS, la spesa globale per l’IA ha raggiunto i 375 miliardi di dollari e si prevede che arrivi ai 500 miliardi il prossimo anno, segnando una crescita del 33%. Questa ondata di investimenti coinvolge l’intera catena del valore dell’IA: dai semiconduttori ai data center, dai software alle applicazioni potenziate dall’IA, a testimonianza della complessità e della sua natura “multistrato”. Nonostante il forte entusiasmo, aumentano i dubbi sul rischio che questo fenomeno possa trasformarsi in una bolla speculativa, con tutte le conseguenze che ne deriverebbero. Le recenti fluttuazioni hanno riacceso i timori di una bolla simile a quella delle dot-com (1995-2002), mettendo in discussione la tenuta del settore.
La principale preoccupazione riguarda la rapida espansione delle infrastrutture per l’IA, soprattutto i data center, e i relativi colli di bottiglia, come la mancanza di una rete energetica adeguata. Come spesso accade, l’incertezza generata negli Stati Uniti si riverbera anche sul resto del mondo. I mercati azionari, dall’Asia all’Europa, hanno subito un marcato calo in risposta agli allarmi su possibili perdite irreversibili. Diversi importanti esponenti del settore finanziario hanno segnalato che le quotazioni delle aziende tech potrebbero essere fortemente gonfiate, preludendo un’imminente correzione. La domanda resta: siamo già dentro una bolla dell’IA o siamo sul punto di entrarci? E, in tal caso, scoppierà?
La complessità dell’IA
Negli ultimi tempi, l’intelligenza artificiale ha contribuito in modo significativo alla lievitazione di molti titoli azionari del settore tech. Ha rivoluzionato e migliorato il modo in cui le persone interagiscono con la tecnologia e le modalità operative delle aziende. Tuttavia, il concetto di “investimento nell’IA” può risultare vago poiché coinvolge tipologie di società fondamentalmente diverse, che spaziano dalla produzione di semiconduttori allo sviluppo di data center. L’IA non può essere concepita come un singolo prodotto o servizio, ma come un ecosistema complesso, suddivisibile in diversi livelli operativi. Alcuni investitori hanno adottato il concetto di “AI Tech Stack” per identificare la destinazione di questo flusso di capitale. Si tratta di una visione composta da livelli interconnessi, ciascuno focalizzato su una parte distinta della catena del valore.
Il livello “hardware”
1. Il livello “hardware” considerato il settore di investimento più maturo, investire in questo segmento significa acquisire una parte sostanziale delle fondamenta della tecnologia poiché i microchip sono essenziali per elaborare i grandi volumi di dati richiesti dai modelli linguistici di grandi dimensioni (LLM). I semiconduttori rappresentano il risultato di un processo industriale complesso che coinvolge migliaia di passaggi e fornitori in tutto il mondo. Dal 2024 questo segmento ha registrato una crescita significativa dei titoli azionari, trainata principalmente da NVIDIA, ma anche da aziende come TSMC, Texas Instruments e AMD. Secondo un rapporto di Goldman Sachs del 2024, l’hardware rappresenta l’area più consolidata della catena. Tuttavia, secondo alcuni, i principali guadagni in questo segmento potrebbero essere già stati raggiunti, spingendo così gli investitori a cercare nuove opportunità in altri livelli.
Il livello “infrastrutture”
2. Il livello “infrastrutture” cuore della seconda ondata di investimenti, riguardante data center, servizi cloud e reti energetiche fondamentali per la scalabilità dell’IA. In questo segmento confluiscono gli investimenti delle Big Tech, dei fornitori cloud (noti come “proprietari dell’IA”) e dei fondi di investimento immobiliare (REIT). Tuttavia, numerosi studi ne hanno evidenziato l’elevato fabbisogno energetico. Secondo il World Energy Outlook 2025 dell’Agenzia internazionale per l’energia (IEA), il consumo di elettricità dei server specializzati nell’IA potrebbe quintuplicare entro il 2030, principalmente a causa dell’aumento dei data center, con un conseguente raddoppio del consumo totale di queste strutture. Ciò mette in crisi le reti elettriche nazionali, sempre più sotto pressione, tanto da rendere l’energia uno dei maggiori colli di bottiglia del settore. Per gestire la situazione, molte Big Tech stanno stringendo accordi diretti con aziende energetiche e centrali nucleari, superando così la dipendenza dalle reti pubbliche.
El nivel «LLM» funciona como un puente entre la potencia de cálculo y las aplicaciones prácticas de la IA. Aquí se concentra gran parte de la innovación: el software permite aprovechar hardware cada vez más performante y permite la creación de aplicaciones avanzadas. Las empresas activas en este sector han creado modelos de IA generativa que ya son de uso común, como ChatGPT, Claude y Gemini. La mayoría de ellas son empresas no cotizadas en bolsa, lo que hace que gran parte de estas realidades sea inaccesible para los inversores privados. Esto explica en parte el número creciente de acuerdos en el sector, incluidos los acuerdos Microsoft-OpenAI del 2019 y Amazon-Anthropic del 2024. Aunque el interés y los inversiones están en constante crecimiento, desarrollar y actualizar estos modelos es extremadamente oneroso en términos de tiempo y recursos, lo que hace que la rentabilidad de estos inversiones sea motivo de preocupación para aquellos que buscan retornos más rápidos y seguros.
El nivel «Aplicación»
Considerado por los inversores «la nueva frontera», es el layer en el que las empresas convierten la innovación en valor práctico, insertando estas soluciones en sus productos para responder a necesidades específicas. Un ejemplo es la integración de Copilot en el paquete Office 365 de Microsoft. Según el informe «State of AI 2025» de McKinsey, se está desarrollando el paso de las simples chatbot a los Agentic AI, modelos capaces de replicar los procesos decisionales humanos sin supervisión. Palantir, líder en el análisis de big data, merece una mención: a principios de noviembre registró una crecimiento del 121% en las actividades comerciales en los EE. UU., atribuible principalmente a su plataforma AIP (Artificial Intelligence Platform), que conecta los grandes modelos lingüísticos a las redes privadas de las empresas.
Aunque las posibilidades de la innovación en el campo de la inteligencia artificial atraen a los inversores, cuantificar el retorno económico de los inversiones en el sector se vuelve cada vez más complicado. Además, los inversiones de las empresas no parecen disminuir: solo en 2025 Amazon, Microsoft, Meta y Alphabet invertirán alrededor de 350 mil millones de dólares, con algunas estimaciones que calculan los inversiones hasta 2030 en alrededor de 4 mil mil millones de dólares. Para alcanzar un retorno del 10% en los CAPEX en IA proyectados a 2030, se necesitaría alcanzar alrededor de 650 mil millones de dólares en ingresos anuales de esta tecnología. Una estimación que parece demasiado optimista. Además, los CAPEX absorben una parte cada vez mayor del cash flow operativo de las empresas: considerando solo Amazon, Google, Meta, Microsoft, este valor ha superado alrededor del 60%, dejando atrás el pico alcanzado en el último trimestre de 2022. Esta crecimiento ha erosionado principalmente el cash flow libre de las empresas, que ha disminuido alrededor del 70% en los últimos 12 meses. A todo esto se suma el hecho de que las inversiones de los grandes protagonistas de la innovación en el campo de la IA están avanzando a una velocidad mayor que la crecimiento de las ventas.
La crescita dell’indice S&P500 in questi ultimi anni ha sido en gran parte impulsada por las valores de las «Magnifiche 7»: solo NVIDIA dos años atrás tenía una capitalización poco más de los 1.000 mil millones, hoy ha superado los 5.000 mil millones y vale aproximadamente el 8% de la capitalización del índice S&P500, mientras que las «Magnifiche 7» llegan a cerca del 37%. La concentración de la capitalización en pocas compañías es sin duda un factor que debe ser observado, especialmente considerando los efectos que tiene la variación de la valoración de una sola empresa en el mercado. Claramente, la crescita sin precedentes de estas entidades recuerda a los fantasmas del pasado. En cuanto a la crisis financiera del 2007-2009, hay algunas diferencias sustanciales que deben ser consideradas. En particular, el grado de financiación utilizada, el nivel de financiación de la crisis y el contexto macroeconómico en general. Los inversiones en IA están principalmente financiadas a través de capital propio, reduciendo así el recurso al crédito, una decisión en parte debido a un período prolongado de tasas de interés altas, especialmente en el contexto estadounidense.
En cuanto a la crisis del 2007-2009, tuvo su origen en los mutuos subprime, pero el desarrollo y la difusión de instrumentos financieros entre los institutos bancarios aumentaron exponencialmente su impacto y alcance. El paragone que en este momento parece más calzante es el de la crisis de las dot-com a caballo de los años 2000, y a través de esta lente, los factores de criticidad podrían ser incluso mayores. Antes del crollo, las oportunidades ofrecidas por Internet habían impulsado hacia arriba la valoración de empresas del sector, llevando la capitalización del índice S&P500 a más del 124% del PIL estadounidense, mientras que las 5 principales empresas tech tenían una valoración compuesta alrededor de los 2.000 mil millones de dólares (menos de la mitad de la capitalización actual de NVIDIA). Hoy en día, en cambio, el índice S&P500 ha alcanzado el 175% del PIL, con una crecimiento del 71% solo desde el lanzamiento de OpenAI. Un ulterior factor de preocupación es la cuota de riqueza invertida en el mercado accionario estadounidense por parte de los ciudadanos estadounidenses: actualmente asciende a cerca de 42.000 mil millones de dólares, alrededor del 21% de su riqueza, una proporción superior de cerca de 4 puntos a la registrada a caballo de los años 2000. Un shock similar a aquel de las dot-com cancelaría cerca del 40% de este valor, equivalente a cerca del 8% de la riqueza de los estadounidenses. Por qué este dato es importante o debería preocupar fuera de los Estados Unidos? En general, una reducción de la riqueza financiera de 100 dólares se traduce en una reducción de los consumos de cerca de 3 dólares. Esto significa que un crollo como aquel de las dot-com causaría una contracción de los consumos estadounidenses de cerca de 500 mil millones, equivalente al 1,6% del PIL. El paso de Wall Street a Main Street es entonces más breve de lo que se podría pensar.
Certificar que la de la IA es una verdadera y propia bolla es complejo y quizás prematuro, sus potencialidades parecen justificar inversiones que parecen sin fin. Sin embargo, cada inversión debe generar un retorno y, por mucho que las expectativas en abstracto sean sin límites, deben traducirse en resultados económicos concretos. Es la diferencia entre crear valor y cazarlo: no está garantizado que todas las compañías beneficien de la misma manera de las inversiones. Estimar la dimensión potencial del mercado y establecer si todos los jugadores involucrados tendrán «un lugar» y un retorno sería prematuro. Finalmente, queda por ver si las compañías que se han lanzado a capitanear en esta carrera tendrán la solididad necesaria para enfrentar shock externos hasta alcanzar la madurez del sector.
