La Unión Europea se enfrenta a un punto crítico en la evolución del dinero digital. El surgimiento de monedas estables privadas y monedas digitales de bancos centrales (CBDCs) significa un cambio de los pagos centralizados a la financiación descentralizada (DeFi). Esta transición promete pagos más rápidos, programables y sin fronteras, pero opera en principios y fundamentos institucionales diferentes, marcando una partida de la arquitectura centralizada de los sistemas de pago modernos.
La infraestructura de pago de la UE es avanzada e integrada, pero enfrenta varias fricciones. Los pagos transfronterizos son lentos y costosos debido a múltiples intermediarios y controles de cumplimiento. Las transacciones grandes carecen de seguimiento en tiempo real y capacidades de pago inteligente. DeFi, construido sobre tecnología de registro distribuido (DLT), ofrece programabilidad, transparencia e interoperabilidad, pero también introduce riesgos como errores de código, problemas de gobernanza y vulnerabilidades cibernéticas. El desafío para los formuladores de políticas es integrar la infraestructura descentralizada en un marco regulado que preserve la confianza.
Los depósitos tokenizados y las monedas estables son opciones para pagos digitales rápidos y programables dentro de un sistema descentralizado. Los depósitos tokenizados, regulados y protegidos por la aseguración de depósitos, representan reclamos sobre cuentas de depósito existentes. Las monedas estables, creadas por empresas privadas para mercados de criptomonedas, mantienen valores estables respaldados por reservas de efectivo o instrumentos de corto plazo. Los CBDCs, equivalentes digitales de efectivo, están garantizados por el Estado y son universalmente convertibles, anclando el sistema monetario pero no constituyendo su mayor parte. En el área del euro, más del 90% de la oferta monetaria es depósitos comerciales y instrumentos líquidos, mientras que menos del 10% es efectivo y reservas. Un euro digital de retail, esperado para 2029, es poco probable que cambie esta balanza si las monedas estables y los depósitos tokenizados entregan pagos rápidos, de bajo costo y programables.
Monedas estables: crecimiento y riesgos
Las monedas estables han crecido significativamente, con un valor total que supera los $275 mil millones en mitad de 2025 y volúmenes de transacción que alcanzan $15 billones en los primeros siete meses de 2025. Funcionan como base para el comercio de activos digitales, remesas transfronterizas y operaciones de tesorería en cadena. En mercados emergentes, las monedas estables denominadas en dólares funcionan como reserva de valor y medio de cambio, extendiendo la presencia del dólar a través de la innovación de mercado. Las estimaciones conservadoras ven a las monedas estables alcanzando alrededor de $500 mil millones en 2028, mientras que las proyecciones más optimistas ven un mercado de $4 billones en 2030, impulsado por la adopción institucional y la financiación programable.
Si las monedas estables denominadas en dólares (USD-SCs) dominan mientras que el área del euro limita la emisión en euros y se enfoca únicamente en el euro digital, tres riesgos estructurales surgen. El uso a gran escala de USD-SCs en pagos europeos podría llevar a la dolarización privada, debilitando el papel interno del euro y complicando la transmisión de la política monetaria. Las USD-SCs impulsan la innovación en sistemas de pago descentralizados, y Europa corre el riesgo de ceder el control sobre la infraestructura financiera de próxima generación a los EE. UU. y Asia. Si el euro digital no se adopta ampliamente, el Banco Central Europeo (BCE) podría enfrentar una brecha de credibilidad, con las USD-SCs ya dominantes en el momento del lanzamiento del euro digital. La apetencia doméstica por un euro digital sigue siendo débil, lo que plantea interrogantes sobre su valor estratégico.
Modelos de custodia y regulación
EE. UU. y la UE comparten un modelo de custodia emergente para monedas estables pero divergen en filosofías regulatorias. Los reguladores de EE. UU. argumentan que las monedas estables sistémicamente importantes deben operar dentro del perímetro de instituciones de depósito aseguradas o bajo supervisión prudencial equivalente. La regulación de la UE de Activos de Criptomonedas de 2023 (MiCA) establece un marco prudencial de dos vías, con emisores no bancarios licenciados como Instituciones de Dinero Electrónico (EMIs) y los bancos que emiten monedas estables bajo sus licencias bancarias. El enfoque de la UE preserva el papel de los bancos como intermediarios financieros respaldados por el banco central pero puede inhibir la innovación debido a la inercia tecnológica. El modelo de EE. UU. corre el riesgo de separar la función de préstamos de la función de depósitos, lo que podría debilitar el canal de crédito tradicional.
A medida que los mercados maduran, la línea entre monedas estables y depósitos se desvanecerá, lo que llevará a presiones de paridad prudencial. Algunos grandes emisores pueden buscar mayor flexibilidad para invertir reservas, extender créditos o acceder a cuentas del banco central directamente. Esto podría dar lugar a una nueva categoría híbrida: bancos digitales de reserva completa o ‘estrechos’, que enlacen el modelo de custodia y la intermediación tradicional. La UE podría integrar el dinero digital bajo una mandato monetario público, con un CBDC actuando como capa de pago confiable y contratos inteligentes manejando pagos automatizados, ruteo y cumplimiento. Los usuarios podrían mantener CBDC, monedas estables y depósitos tokenizados en la misma cartera, moviéndose entre ellos de manera fluida. Las monedas estables proporcionarían liquidez global y interoperabilidad de 24/7, mientras que los depósitos tokenizados mantendrían el dinero bancario usable dentro de entornos programables.
Este sistema híbrido sería esencialmente una estructura de dos niveles. Un tipo de entidad operaría como un banco estrecho, emitiendo dinero digital respaldado y bajo riesgo y manteniendo solo activos seguros como reservas o instrumentos de gobierno. Otra serie de entidades se centrarían en la intermediación de crédito, proporcionando préstamos financiados a través de mercados de capital o fuentes no bancarias. Esta arquitectura sería una reforma estructural importante con ventajas y costos. La migración de fondos a monedas estables de banco estrecho podría reducir la base de depósitos del sistema bancario y debilitar la financiación a empresas y otros canales de crédito dependientes de los bancos. En la UE, un camino más realista de acomodación parcial podría ser tomado, con reguladores y el BCE imponiendo una segregación más clara entre obligaciones de pago y actividades de préstamos riesgosas.
La Unión Europea podría obtener una ventaja estratégica al moverse en esta dirección. Las monedas estables respaldadas por reservas probablemente obtendrían una ventaja significativa sobre los depósitos tokenizados, estimulando la innovación en pagos, mejorando la posición del euro en la finanza digital y mejorando la estabilidad financiera al reemplazar las piscinas de colateral riesgosas con dinero respaldado por bancos centrales. Esto podría ocurrir por diseño o por necesidad. Una vez que el dinero privado se vuelve sistémico, los bancos centrales lo respaldan finalmente. El mercado de eurodólar de la década de 1950 a 1970 escapó de la regulación estadounidense pero se convirtió en integral a la finanza global, lo que llevó a la cooperación. Antes de 2008, los bancos sombra crearon activos similares a dinero sin una red de seguridad, lo que llevó a la intervención de los bancos centrales durante la crisis. La evolución de las monedas estables puede seguir la misma lógica, con los bancos centrales proporcionando liquidez y supervisión una vez que las monedas estables se vuelvan sistémicas.
La transformación del sistema financiero
El cambio más amplio hacia la tokenización y el pago digital podría permitir una nueva estructura de dos niveles. Los bancos estrechos emitirían dinero digital completamente respaldado y de bajo riesgo, y mantendrían solo activos seguros como reservas o títulos de gobierno, mientras que otra serie de entidades proporcionarían préstamos financiados a través de mercados de capital o fuentes no bancarias. Esto sería una transformación significativa del sistema financiero, llevando el riesgo de desintermediación de los bancos. Aunque tendría que gestionarse cuidadosamente, podría llevar a una competencia que mejore la eficiencia. Un sistema así solo logrará credibilidad completa con el apoyo del BCE. Sin acceso a las facilidades de reservas del BCE, ninguna moneda establesuro puede ser verdaderamente sin riesgos. Dado que las monedas estables compiten con depósitos en lugar de efectivo, el efecto en la señoría sería insignificante. Sin embargo, el banco central tendrá que asumir un papel más grande y estructural en la creación de dinero y la intermediación. Esto ya ha ocurrido como resultado de nuevas regulaciones y transformación estructural desde la crisis financiera global. Cualquier configuración del mercado financiero—pública, privada o híbrida—la verdad subyacente sigue siendo que cuando el dinero privado se vuelve sistémico, la credibilidad del banco central y la confianza pública aún proporcionan su colateral final. La arquitectura del dinero puede evolucionar, pero su fundamento no.
