La Unión Europea se enfrenta a un punto crítico en la evolución del dinero digital. El auge de las monedas estables privadas y las monedas digitales de bancos centrales (CBDCs) significa un cambio de los pagos centralizados a la financiera descentralizada (DeFi). Esta transición promete pagos más rápidos, programables y sin fronteras, pero opera en principios y fundamentos institucionales diferentes, marcando una partida de la arquitectura centralizada de los sistemas de pago modernos.
La infraestructura de pago de la UE es avanzada e integrada, pero enfrenta varias fricciones. Los pagos transfronterizos son lentos y costosos debido a múltiples intermediarios y verificaciones de cumplimiento. Las transacciones grandes carecen de seguimiento en tiempo real y capacidades de pago inteligente. DeFi, construido sobre tecnología de registro distribuido (DLT), ofrece programabilidad, transparencia e interoperabilidad, pero también introduce riesgos como errores de código, problemas de gobernanza y vulnerabilidades cibernéticas. El desafío para los formuladores de políticas es integrar la infraestructura descentralizada en un marco regulado que preserve la confianza.
Tokenizados y depósitos estables
Los depósitos tokenizados y las monedas estables son opciones para pagos digitales rápidos y programables dentro de un sistema descentralizado. Los depósitos tokenizados, regulados y protegidos por la aseguración de depósitos, representan reclamaciones sobre cuentas de depósito existentes. Las monedas estables, creadas por empresas privadas para mercados de criptomonedas, mantienen valores estables respaldados por reservas de efectivo o instrumentos de corto plazo. Las CBDCs, equivalentes digitales de efectivo, están garantizadas por el Estado y son universalmente convertibles, anclando el sistema monetario pero no constituyendo su mayor parte. En el área del euro, más del 90% de la masa monetaria es depósitos de bancos comerciales y instrumentos líquidos, mientras que menos del 10% es efectivo y reservas. Un euro digital de retail, esperado para 2029, es poco probable que cambie esta relación si las monedas estables y los depósitos tokenizados entregan pagos rápidos, de bajo costo y programables.
Las monedas estables han crecido significativamente, con un valor total que supera los $275 mil millones en mitad de 2025 y volúmenes de transacción que alcanzan los $15 billones en los primeros siete meses de 2025. Funcionan como base de valor y medio de cambio en mercados emergentes, extendiendo la influencia del dólar a través de la innovación de mercado. Las estimaciones conservadoras ven las monedas estables alcanzando alrededor de $500 mil millones en 2028, mientras que las proyecciones más optimistas ven un mercado de $4 billones en 2030, impulsado por la adopción institucional y la financiera programable.
Riesgos estructurales
Si las monedas estables denominadas en dólares (USD-SCs) dominan mientras el área del euro limita la emisión en euros y se enfoca en el euro digital, tres riesgos estructurales surgen. El uso a gran escala de USD-SCs en pagos europeos podría llevar a la dolarización privada, debilitando el papel interno del euro y complicando la transmisión de la política monetaria. Las USD-SCs impulsan la innovación en sistemas de pago descentralizados, y Europa corre el riesgo de ceder el control sobre la infraestructura financiera de próxima generación a los EE. UU. y Asia. Si el euro digital no se adopta ampliamente, el Banco Central Europeo podría enfrentar una brecha de credibilidad, con las USD-SCs ya dominantes en el momento del lanzamiento del euro digital. La apetencia doméstica por un euro digital sigue siendo débil, lo que plantea preguntas sobre su valor estratégico.
Modelo de custodia compartido
Los EE. UU. y la UE comparten un modelo de custodia compartido para monedas estables pero divergen en filosofías regulatorias. Los reguladores estadounidenses argumentan que las monedas estables sistémicamente importantes deben operar dentro del perímetro de instituciones de depósito aseguradas o bajo supervisión prudencial equivalente. La regulación de criptoactivos de la UE de 2023 (MiCA) establece un marco prudencial de dos vías, con emisores no bancarios licenciados como Instituciones de dinero electrónico (EMIs) y los bancos emitiendo monedas estables bajo sus licencias bancarias. El enfoque de la UE preserva el papel de los bancos como intermediarios financieros respaldados por bancos centrales pero puede inhibir la innovación debido a la inercia tecnológica. El modelo estadounidense corre el riesgo de separar la función de préstamos de la función de depósitos, lo que podría debilitar el canal tradicional de crédito.
Paridad prudencial
A medida que los mercados maduran, la línea entre monedas estables y depósitos se desvanecerá, lo que llevará a presiones de paridad prudencial. Algunos grandes emisores pueden buscar mayor flexibilidad para invertir reservas, extender créditos o acceder a cuentas de bancos centrales directamente. Esto podría dar lugar a una nueva categoría híbrida: bancos digitales de reserva completa o ‘estrechos’, que enlazan el modelo de custodia y la intermediación tradicional. La UE podría integrar el dinero digital bajo una mandato monetario público, con una CBDC actuando como capa de pago confiable y contratos inteligentes manejando pagos automáticos, enrutamiento y cumplimiento. Los usuarios podrían mantener CBDC, monedas estables y depósitos tokenizados en la misma cartera, moviéndose entre ellos de manera fluida. Las monedas estables proporcionarían liquidez global y interoperabilidad de 24/7, mientras que los depósitos tokenizados mantendrían el dinero bancario usable dentro de entornos programables.
Arquitectura híbrida
Este sistema híbrido sería en realidad una estructura de dos niveles. Un tipo de entidad operaría como un banco estrecho, emitiendo dinero digital respaldado por completo y bajo riesgo y manteniendo solo activos seguros como reservas o instrumentos de gobierno. Otra serie de entidades se centrarían en la intermediación de crédito, proporcionando préstamos financiados a través de mercados de capital o fuentes no bancarias. Esta arquitectura sería una reforma estructural importante con ventajas y costos. La migración de fondos a monedas estables de banco estrecho podría reducir la base de depósitos del sistema bancario y debilitar la prestación de créditos a empresas y otros canales de crédito dependientes de bancos. En la UE, un camino más realista de acomodación parcial podría ser tomado, con reguladores y el BCE imponiendo una segregación más clara entre pasivos de pago y actividades de préstamos riesgosas.
La Unión Europea podría obtener una ventaja estratégica al moverse en esta dirección. Las monedas estables respaldadas por reservas probablemente obtendrían una ventaja fuerte sobre los depósitos tokenizados, estimulando la innovación en pagos, mejorando la posición del euro en la finanza digital y mejorando la estabilidad financiera reemplazando las piscinas de colateral riesgosas con dinero respaldado por bancos centrales. Esto podría ocurrir tanto por diseño como por necesidad. Una vez que el dinero privado se vuelve sistémico, los bancos centrales lo respaldan finalmente. El mercado de eurodólar de los años 1950 a 1970 escapó de la regulación estadounidense pero se convirtió en integral a la finanza global, lo que llevó a la cooperación. Antes de 2008, los bancos sombra crearon activos similares a dinero sin una red de seguridad, lo que llevó a la intervención de los bancos centrales durante la crisis. La evolución de las monedas estables puede seguir la misma lógica, con los bancos centrales proporcionando liquidez y supervisión una vez que las monedas estables se vuelvan sistémicas.
El cambio más amplio hacia la tokenización y el pago digital podría permitir una nueva estructura de dos niveles
Las instituciones bancarias estrechas emitirían dinero digital completamente respaldado y de bajo riesgo, y mantendrían solo activos seguros como reservas o títulos de gobierno, mientras que otra serie de entidades proporcionarían préstamos financiados a través de mercados de capital o fuentes no bancarias. Esto sería una transformación significativa del sistema financiero, llevando el riesgo de desintermediación de los bancos. Aunque tendría que gestionarse cuidadosamente, podría llevar a una competencia que mejore la eficiencia. Un sistema así solo alcanzará la credibilidad completa con el apoyo del BCE. Sin acceso a las facilidades de reservas del BCE, ninguna moneda establesuro puede ser verdaderamente sin riesgos. Dado que las monedas estables compiten con depósitos en lugar de efectivo, el efecto en la señoría sería insignificante. Sin embargo, el banco central tendrá que asumir un papel más grande y estructural en la creación de dinero y la intermediación. Esto ya ha ocurrido como resultado de nuevas regulaciones y transformación estructural desde la crisis financiera global. Cualquier configuración del mercado financiero—pública, privada o híbrida—la verdad subyacente sigue siendo que cuando el dinero privado se vuelve sistémico, la credibilidad del banco central y la confianza pública aún proporcionan su colateral final. La arquitectura del dinero puede evolucionar, pero su fundamento no.
