La persistencia de la inflación post-COVID-19 fue uno de los problemas más grandes que enfrentó la economía estadounidense en décadas. El aumento de los precios de las casas fue un contribuyente importante a este episodio inflacionario. Comprender este boom inmobiliario es crucial para que los formuladores de políticas conecten las consecuencias de sus acciones, particularmente en relación con la relación entre la inflación y la política de quantitative easing (QE). Este artículo examina el impacto de la quantitative easing realizada por la Reserva Federal desde 2020 hasta 2022, durante la cual las compras de la Fed de valores respaldados por hipotecas (MBS) ($1.33 trillones) fueron iguales a casi el 90% del crecimiento de los MBS ($1.50 trillones). La evidencia sugiere que el papel único de la vivienda como clase de activos es un factor que explica el aumento en el costo de la vivienda y, por lo tanto, la inflación general. Si esto es el caso, la Reserva Federal debería reconsiderar el impacto de la quantitative easing futura en los valores de la vivienda y, en consecuencia, la inflación del alquiler.
COVID-19 y la economía global
COVID-19 golpeó la economía global, causando una severa recesión. La política monetaria y fiscal se activó para apoyar la economía y luego se pasó a luchar contra la inflación después de la recuperación. En el período inicial que siguió al inicio de la pandemia, la respuesta de la Reserva Federal (Fed) a la política monetaria fue reducir las tasas de interés a la cota inferior cero, activar una serie de facilidades de préstamo de emergencia para apoyar una amplia variedad de activos financieros y participar en quantitative easing (QE). Post-recesión, la Fed comenzó a aumentar las tasas de interés, terminó sus facilidades de préstamo de emergencia y detuvo QE. La recuperación del COVID trajo la inflación más alta que ha visto Estados Unidos en décadas; el crecimiento anual del Índice de Precios al Consumidor (IPC) alcanzó el 9% en 2022. Los economistas continúan debatiendo las causas de este episodio inflacionario. Los shocks de oferta de COVID, el estímulo fiscal sin precedentes y las preferencias de consumo en rápida evolución han recibido una atención sustancial como factores subyacentes que desencadenan la inflación. En el Simposio Económico de Jackson Hole de la Reserva Federal de 2024, el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, dio una lista de razones para la inflación en Estados Unidos: “shocks de cadena de suministro, velocidad de recuperación de la demanda después del COVID, invasión de Ucrania por Rusia y mercados laborales ajustados”. La vivienda estuvo ausente por completo de su lista. Sin embargo, el camino de la inflación de la vivienda se diferenció de la inflación general y sigue siendo elevado mientras que otras categorías se han enfriado. Como se muestra en la Figura 1, antes del COVID, la inflación de la vivienda había sido estable y superior al IPC general. Durante el aumento de la inflación en 2021, la inflación de la vivienda se mantuvo baja inicialmente, cayendo por debajo de la inflación general por primera vez en casi una década. Después de que la inflación general tomó impulso, la inflación de la vivienda siguió. Si bien la inflación general alcanzó su punto máximo a mediados de 2022, la inflación de la vivienda siguió subiendo, alcanzando su punto máximo casi un año después, a principios de 2023. Posteriormente, si bien la inflación general se ha calmado, la inflación de la vivienda sigue siendo elevada con un cambio anual de 5% a mediados de 2024 y 4% a mediados de 2025, mientras que el IPC general es de 3% y la inflación no relacionada con la vivienda es de 2%. La persistencia de la inflación de la vivienda es un factor líder en la persistencia de la inflación general por encima del objetivo del 2% incluso después de que otras secciones se hayan enfriado.
El costo de la vivienda es central en el episodio inflacionario de América. La vivienda es la mayor inversión para la mayoría de las familias y representa el 45% del IPC. La vivienda comprende muchos sub-elementos del IPC, incluidos los elementos relacionados con el costo de mantener una casa (muebles, seguro, electrodomésticos, el costo de vivir fuera de casa, etc.). Este trabajo se centra en el costo de la casa misma, ya sea el valor de la casa para un propietario o el costo del alquiler para un inquilino. Estos son los componentes más grandes de la vivienda, como se esperaba. El refugio, el término utilizado por el IPC para esto, es el 36% del IPC total y es igual al 80% del elemento general dentro de la vivienda. El refugio incluye el alquiler equivalente de la propiedad de un propietario, la métrica que utiliza el IPC para evaluar el valor de la casa de un propietario (si se alquilara) que solo es más de un cuarto del IPC total. También incluye el alquiler de inquilinos que comprende el 7,7% del IPC total. Que el alquiler de inquilinos es una parte menor del IPC total refleja que solo un tercio de los estadounidenses son inquilinos, mientras que dos tercios viven en una casa que ellos o su familia poseen. El trabajo se centra principalmente en el impacto de los precios de las casas, central para el alquiler equivalente de la propiedad de un propietario. Este valor también puede impactar el costo de alquilar vivienda. Además, la consideración de la inflación de la vivienda en la política se complica por el hecho de que las proyecciones de inflación del Banco de la Reserva Federal de San Francisco han estado equivocadas en cuanto a la inflación de la vivienda. En agosto de 2023, el Banco de la Reserva Federal de San Francisco proyectó que la inflación del refugio era “probablemente disminuir”, prediciendo una disminución estable de la inflación del refugio que alcanzaría un crecimiento del 0% en mitad de 2024. En cambio, la inflación del refugio permaneció elevada, aumentando un 5% anual en mitad de 2024 y un 4% en mitad de 2025. Si la inflación del refugio real hubiera seguido las proyecciones del Banco de la Reserva Federal de San Francisco, el crecimiento del IPC total habría estado por debajo del objetivo del 2% del Banco en 2024, en lugar de estar por encima de él. Dado que el Banco de la Reserva Federal decidió mantener las tasas de interés elevadas hasta septiembre de 2024 debido a la inflación persistente, es posible que el Banco de la Reserva Federal hubiera comenzado a reducir las tasas de interés meses antes si la inflación de la vivienda hubiera disminuido como el Banco proyectó o incluso al mismo tiempo y ritmo que el resto de la economía. Este trabajo examina el papel del Banco de la Reserva Federal en la inflación de la vivienda, enfocándose en el impacto del QE. El programa QE del Banco de la Reserva Federal consistió en grandes compras de bonos del Tesoro de EE. UU. y de títulos hipotecarios (MBS) con el propósito de reducir aún más las tasas de interés después de que la tasa de fondos federales hubiera alcanzado el límite inferior cero. La tesis es que la gran compra de MBS del Banco de la Reserva Federal, implementada como parte del QE desde 2020 hasta 2022, contribuyó a la apreciación de los precios de las casas, causando parte de la inflación de la vivienda que el Banco de la Reserva Federal posteriormente aumentó las tasas de interés para combatir. Si bien las tasas de interés más altas debilitan la demanda, las tasas de interés aumentadas tuvieron un efecto limitado en la inflación de la vivienda debido a la rigidez de precios descendente en el mercado de la vivienda. Si es correcto, el Banco de la Reserva Federal necesita reconsiderar su plan de acción cuando la política monetaria alcanza el límite inferior, específicamente para considerar los impactos de precios de los activos que compra. Este trabajo se organiza de la siguiente manera: La sección dos discute la teoría de cómo y por qué el QE tendría un impacto en los precios de las casas. La sección tres examina el impacto del QE en el mercado de la vivienda desde marzo de 2020 hasta marzo de 2022 y los efectos en juego después del QE desde marzo de 2022 en adelante. El trabajo concluye con una sección que examina explicaciones alternativas para los cambios vistos en el mercado de la vivienda.
El papel del Banco de la Reserva Federal en la inflación de la vivienda
El Banco de la Reserva Federal ha jugado un papel importante en la inflación de la vivienda a través de su programa de QE. El programa QE del Banco de la Reserva Federal consistió en grandes compras de bonos del Tesoro de EE. UU. y de títulos hipotecarios (MBS) con el propósito de reducir aún más las tasas de interés después de que la tasa de fondos federales hubiera alcanzado el límite inferior cero. El Banco de la Reserva Federal argumentó que estas compras ayudarían a estabilizar el mercado de la vivienda y a reducir la inflación. Sin embargo, algunos economistas argumentan que el programa QE del Banco de la Reserva Federal contribuyó a la apreciación de los precios de las casas, causando parte de la inflación de la vivienda que el Banco de la Reserva Federal posteriormente aumentó las tasas de interés para combatir. Si bien las tasas de interés más altas debilitan la demanda, las tasas de interés aumentadas tuvieron un efecto limitado en la inflación de la vivienda debido a la rigidez de precios descendente en el mercado de la vivienda. Si es correcto, el Banco de la Reserva Federal necesita reconsiderar su plan de acción cuando la política monetaria alcanza el límite inferior, específicamente para considerar los impactos de precios de los activos que compra.
Conclusión
En conclusión, el papel del Banco de la Reserva Federal en la inflación de la vivienda es complejo y multifacético. Aunque el programa QE del Banco de la Reserva Federal ayudó a estabilizar el mercado de la vivienda en algunos aspectos, también contribuyó a la apreciación de los precios de las casas, causando parte de la inflación de la vivienda que el Banco de la Reserva Federal posteriormente aumentó las tasas de interés para combatir. Si bien las tasas de interés más altas debilitan la demanda, las tasas de interés aumentadas tuvieron un efecto limitado en la inflación de la vivienda debido a la rigidez de precios descendente en el mercado de la vivienda. Si es correcto, el Banco de la Reserva Federal necesita reconsiderar su plan de acción cuando la política monetaria alcanza el límite inferior, específicamente para considerar los impactos de precios de los activos que compra.
El Quantitative Easing (QE) es la compra de activos en el mercado abierto por parte de la Reserva Federal. El QE comenzó como una respuesta teórica a las preguntas de qué podría hacer una banca central si se encontraba atrapada por el llamado “límite inferior cero” de la política de tipos de interés (establecer tipos de interés en cero). La Reserva Federal se enfrentó a este dilema después de la crisis financiera global de 2008 (GFC). El epicentro de la GFC fue el sistema de financiamiento de la vivienda estadounidense, con una combinación de préstamos hipotecarios mal calificados, altamente endeudados, que llevaron a una explosión y una crisis de la vivienda estadounidense. Como parte de la respuesta a la GFC, la Reserva Federal inició el QE en noviembre de 2008. La Reserva Federal está limitada por ley en cuanto a qué activos puede comprar para implementar el QE. La sección 14 de la Ley de la Reserva Federal prescribe los activos que la Reserva Federal puede comprar: obligaciones directas del Tesoro de los Estados Unidos (Tesoros) y obligaciones garantizadas por empresas patrocinadas por el gobierno (GSEs). En la práctica, los únicos títulos de GSE que pueden ser adquiridos por la Reserva Federal son las hipotecas respaldadas por MBS creadas por Fannie Mae, Freddie Mac o Ginnie Mae. Estas tres empresas compran, garantizan y securizan la mayoría de las hipotecas en Estados Unidos, y su deuda de MBS se conoce a menudo como “MBS de agencia”. Las restricciones legales de la Reserva Federal para comprar títulos del Tesoro y deudas hipotecarias resultan en que estos dos activos sean el método a través del cual se implementa el QE. El mercado de deuda del Tesoro alcanzó los $36 billones mientras que el mercado de hipotecas supera los $9 billones. Como resultado de las dos rondas de QE, la Reserva Federal es ahora un importante titular de ambos activos. En su punto máximo en mitad de 2022, la Reserva Federal poseía casi un quinto de todos los títulos del Tesoro y más de un cuarto de MBS de agencia. El QE duró hasta marzo de 2022 cuando la Reserva Federal dejó de comprar nuevos títulos. La Reserva Federal mantuvo sus holdings de MBS estables (comprando nuevos para compensar el rol-off existente) durante tres meses. A partir de junio de 2022, la Reserva Federal ha estado permitiendo que su cartera se desgaste naturalmente. Algunos llaman a la desaceleración gradual del QE como “tensión cuantitativa” (QT). Sin embargo, hay una diferencia entre permitir que los holdings de MBS se desgasten naturalmente a medida que las personas pagan sus hipotecas, refinancianlas o dejan de tenerlas, y la Reserva Federal vendiendo MBS de nuevo al mercado. La Reserva Federal: El mayor jugador del mercado de la vivienda ¿Cuán grande fue la compra de la Reserva Federal en este mercado? La propiedad de la Reserva Federal de $2.7 billones de MBS de agencia en 2022 fue del 32% del mercado de MBS total de $8.5 billones. Durante el período de QE de 2020-2022, el total de MBS de agencia aumentó en $1.50 billones, de los cuales la Reserva Federal compró $1.33 billones. Las compras de MBS de la Reserva Federal fueron iguales a casi el 90 por ciento del crecimiento de MBS durante el período de QE. El mercado de MBS de agencia no es el mercado de vivienda completo. Se centra principalmente en casas unifamiliares (definidas como uno a cuatro unidades) que requieren una hipoteca. Esto excluye las casas compradas con efectivo, que ha sido alrededor de un tercio de las casas compradas desde la pandemia. No incluye hipotecas hechas que no eran elegibles para MBS (jumbo, grandes porciones de bienes raíces comerciales no enviados a través de las GSEs, hipotecas mantenidas por bancos). Sin embargo, el MBS de agencia respaldado por la vivienda sigue siendo la mayor parte de las hipotecas de vivienda. Las hipotecas de Fannie Mae, Freddie Mac y Ginnie Mae juntas representan más del 65 por ciento de las hipotecas totales. Además, estas hipotecas componen casi la totalidad de las hipotecas de primeras viviendas que son o bien están pasando de ser inquilinos a compradores de viviendas o están dejando una unidad de vivienda anterior para empezar una nueva. Los compradores de primeras viviendas comprendieron el 32 por ciento de las ventas de viviendas en 2022, mostrando su importancia para impulsar el mercado de compras de viviendas. El MBS de agencia también es un componente importante para la vivienda de alquiler. Si bien muchos inquilinos están en edificios de apartamentos grandes, alrededor de la mitad de las unidades de alquiler son casas unifamiliares. ¿Cómo afecta el QE a los precios de la vivienda? El canal a través del cual el QE impacta en los precios de la vivienda es el siguiente. La demanda de la Reserva Federal por MBS aumenta el valor de las hipotecas. La incentivación para crear hipotecas resulta en tipos de interés hipotecarios más bajos, lo que induce a las personas a comprar o refinanciar. Los tipos de interés hipotecarios más bajos también aumentan la demanda de vivienda ya que la propiedad de una vivienda se vuelve más asequible. Las leyes básicas de la oferta y la demanda llevan a la suposición de que un gran aumento en la demanda impactará en el precio y la cantidad. Los impactos en el precio se magnifican cuando la cantidad está fija en el corto plazo. La vivienda tiene una capacidad limitada para ajustar la oferta en el corto plazo; le toma tiempo construir una casa y algunos mercados están limitados debido a la regulación o no tener suficiente tierra. Esto sugiere impactos en los precios de la vivienda en el corto plazo. El expresidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, reconoció el impacto de las compras de MBS en los rendimientos, afirmando: “Las compras de la Reserva Federal de valores respaldados por hipotecas (MBS), por ejemplo, deberían aumentar los precios y reducir los rendimientos de esos valores; Además, como los inversores rebalancean sus carteras reemplazando los MBS vendidos a la Reserva Federal con otros activos, los precios de los activos que compran deberían aumentar y sus rendimientos deberían disminuir. Declinación de rendimientos y aumento de precios de activos facilitan las condiciones financieras generales y estimulan la actividad económica a través de canales similares a los de la política monetaria convencional. Las acciones de rebalanceo de los inversores deberían extender el descenso de rendimientos a través de otros activos. Sin embargo, si bien las diferencias de tipos de interés hipotecarios disminuyeron durante el QE, aumentaron después del QE, sugiriendo que las compras de MBS durante el QE comprimieron los tipos de interés hipotecarios más que los rendimientos de otros activos similares calificados, como los bonos corporativos AAA. Las acciones de rebalanceo pueden no haber podido extender uniformemente el impacto del QE a través de otros activos debido a que la Reserva Federal compró casi el 90 por ciento del crecimiento de MBS durante este período. Un estudio publicado por la Reserva Federal de Kansas City corroboró estos hallazgos afirmando, “Un aumento de 10 puntos porcentuales en las holdings de la Reserva Federal como porcentaje de MBS totales conduce a una disminución de 40 puntos básicos en la diferencia de tipos de interés hipotecarios”. El impacto de las compras de la Reserva Federal en las diferencias de tipos de interés hipotecarios comenzó a revertirse cuando la Reserva Federal anunció el fin de sus compras de MBS bajo el QE en noviembre de 2021, con la compra terminando en marzo de 2022. Una disminución en las diferencias de tipos de interés hipotecarios también ocurrió durante la experiencia de QE anterior de la Reserva Federal después de la GFC de 2007-2009. Debido a que el epicentro de la GFC fue el mercado de la vivienda, las diferencias tradicionales de tipos de interés de la vivienda estaban desequilibradas, y muchos otros factores estaban en juego. El
En 2020, el mercado de la vivienda se desvió de su trayectoria pre-pandémica. Tres tendencias clave que se desplazaron en 2020 después de comenzar la QE y en 2022 después de que terminó la QE son identificadas: Los valores de la vivienda aumentaron durante la QE y se estabilizaron después. Las ventas de viviendas aumentaron bruscamente durante la QE y disminuyeron después. Hubo una oleada de refinanciación durante la QE. Estas tres tendencias están correlacionadas con las compras de MBS del Fed, y hay una relación causal como se explorará. Esta sección discute luego el impacto de las compras de MBS en el mercado de la vivienda y en la economía más amplia a través de los efectos de la riqueza de la vivienda. Además, se consideran los efectos en juego en el mercado de la vivienda después del fin de la QE en 2022 (bloqueo de tipos de interés, efectos de la riqueza de la vivienda y aversión a las pérdidas) y su papel en mantener los precios de la vivienda estancados y las ventas de viviendas escasas. Los valores de la vivienda aumentaron desde 2020 hasta 2022: El valor promedio de una casa aumentó en casi $100,000. Esta explosión de valor de activos marca un cambio repentino de las tendencias pre-pandémicas de una apreciación lenta y constante entre 2012 y 2020. La casa promedio/mediana en América aumentó en alrededor de $12,300 al año (nominal) durante el período entre la crisis financiera global y la pandemia de COVID-19, lo que equivale a un crecimiento anual de 6% en promedio. Desde el segundo trimestre de 2020 hasta el segundo trimestre de 2022, el valor promedio/mediano de la casa creció en alrededor de $100,000 ($95,800 es la estimación exacta), lo que se traduce en un aumento de valor de activo de casi 17% al año en promedio. Menos de un cuarto de ese crecimiento ($21,500) se esperaría si la vivienda hubiera seguido su patrón de crecimiento pre-pandémico. Alrededor de tres cuartos de ese crecimiento ($74,300) es mayor que la tendencia de la apreciación de los precios de la vivienda habría predicho. El aumento de los valores de la vivienda se puede ver tanto en las imputaciones estadísticas de los valores de la vivienda como en los precios de venta observados. Las ventas de viviendas disminuyeron durante la pandemia, aumentaron bruscamente durante la QE, luego disminuyeron a los niveles de la pandemia después de la QE, como se muestra en la Figura 7. La pandemia causó que el mercado de la vivienda se congelara. Los cierres y las restricciones resultaron en la incapacidad para muchas ventas y compras de viviendas. El mercado de la vivienda regresó a medida que se encontraron soluciones y se levantaron las restricciones. Las ventas de viviendas luego se recuperaron a niveles históricos a medida que se levantaban las restricciones y el Fed suavizaba la política monetaria. Después de que terminó la QE en marzo de 2022, las ventas de viviendas disminuyeron a 100,000 ventas por mes menos que el promedio pre-pandémico. Hubo una oleada masiva de refinanciación durante el período de la QE. Más de tres cuartos de todos los préstamos hipotecarios GSE originados en 2021 fueron refinanciaciones. Aproximadamente un tercio de los préstamos hipotecarios existentes se refinanció durante el boom de refinanciación de siete trimestres, y un adicional del 17% de los préstamos hipotecarios existentes se actualizó a través de ventas de viviendas durante un período de alta demanda de viviendas. Muchos propietarios extrajeron su riqueza de la vivienda como efectivo a través de refinanciaciones con salida de efectivo. Un total de $430 mil millones se extrajo. La QE y el mercado de la vivienda La apreciación brusca de los valores de la vivienda ocurrió durante el período de la QE. Sobreponiendo el balance del Fed y los valores de la vivienda, la correlación es clara. Al entrar en la COVID, el Fed había estado reduciendo lentamente sus holdings de MBS adquiridos durante el período anterior de la QE después de la crisis financiera global. El Fed redujo sus holdings a alrededor de $1.4 mil millones de MBS cuando la recesión de la COVID golpeó. El Fed anunció la QE el 15 de marzo de 2020, comprometiéndose a “aumentar sus holdings de títulos del tesoro por al menos $500 mil millones y sus holdings de títulos hipotecarios respaldados por agencias por al menos $200 mil millones”. La cantidad final de compras superó con mucho los números inicialmente anunciados. El Fed compró $1.3 mil millones de títulos hipotecarios respaldados por agencias desde marzo de 2020 hasta marzo de 2022. Su propiedad total en su punto máximo fue de $2.7 mil millones, lo que representa el 32% del mercado de MBS completo de $8.5 mil millones. Durante este período, el total de títulos hipotecarios respaldados por agencias aumentó en $1.50 mil millones, de los cuales las compras de MBS del Fed fueron iguales a casi el 90% del aumento en MBS durante el período de la QE. La correlación entre las compras de MBS del Fed y la apreciación de los precios de la vivienda es clara. La causalidad es difícil de probar con muchos factores involucrados, aunque la estrecha de las diferencias entre hipotecas y otros activos, las aclaraciones de la crisis financiera global y la expansión del mercado de MBS respaldado por agencias respaldan la conexión entre las compras de MBS del Fed y la apreciación de los precios de la vivienda. La lógica económica también sugiere que una estrategia de QE confinada a hipotecas, que resulta en el banco central ser el comprador dominante de MBS hipotecarios, tendrá un impacto desproporcionado en los precios de la vivienda. Los valores de la vivienda aumentados tienen un impacto en la demanda agregada e inflación a través del canal de la riqueza. Las estimaciones sugieren que esto proporcionó al menos $400 mil millones de estimulación adicional a la economía. Sin embargo, también aumentó la inflación como se observó en la inflación de la vivienda. Después de que terminó la QE en 2022, el Fed aumentó los tipos de interés bruscamente, los valores de la vivienda se estabilizaron y las ventas de viviendas disminuyeron a los niveles de la pandemia. En este período, el bloqueo de tipos de interés, la riqueza de la vivienda y los efectos de aversión a las pérdidas restringieron la movilidad de los propietarios, lo que llevó a una rigidez de precios descendente y el estado congelado del mercado de la vivienda.
El bloqueo de tipos de interés
Los propietarios existentes que refinanciaron durante la pandemia pudieron capturar tipos de interés generacionalmente bajos. El posterior aumento brusco de los tipos de interés del Fed significa que un propietario existente que necesite un nuevo préstamo probablemente recibirá un tipo de interés sustancialmente más alto. Esto crea un efecto de bloqueo de tipos de interés donde los propietarios existentes son menos propensos a mudarse ya que perderían su préstamo de tipo de interés bajo en el proceso. Es posible que la apreciación brusca de los valores de la vivienda durante la QE intensificara el efecto de bloqueo de tipos de interés después de la QE ya que los pagos de hipoteca aumentan más para las viviendas de mayor valor. Por ejemplo, un aumento de los tipos de interés de 3 a 6% aumenta el pago de hipoteca en una casa de $200,000 en $356 al mes y aumenta el pago en una casa de $300,000 en $534 al mes. La restricción de movilidad creada por el efecto de bloqueo de tipos de interés impacta el precio de la vivienda en ambas direcciones. Por un lado, los tipos de interés más altos congelan el mercado de
En una audiencia en julio de 2021, el presidente Jerome Powell fue preguntado por miembros del Congreso sobre el aumento de los precios de las casas. Si bien Powell reconoció que las tasas bajas son parte de la razón del aumento de los precios de las casas, enfatizó el impacto de los cambios en la valoración geográfica y las escaseces de materiales para la construcción de viviendas. Estos factores son conocidos por tener un impacto en el precio de las casas. Sin embargo, la evidencia sugiere que los cambios en la valoración geográfica y la reducción de la construcción de viviendas no pueden explicar el aumento observado en el precio de las casas. Los cambios en la valoración geográfica Para que la explicación alternativa de la valoración geográfica sea sólida, tres condiciones deben cumplirse: la geografía debe tener un impacto en el precio de la casa, la valoración geográfica debe haber cambiado durante la pandemia y debe explicar un aumento general en el precio de la casa que coincida con la apreciación observada desde 2020 a 2022. Si bien las dos primeras condiciones están respaldadas por la evidencia, la tercera no lo está. La ubicación siempre impacta la valoración de una casa: El adagio de la inmobiliaria “ubicación, ubicación, ubicación” existe por una razón. El valor de la ubicación de una casa se basa en numerosos factores. Los datos indican que la proximidad de una casa a un centro comercial-que a menudo se utiliza como una proxy para el tiempo que tarda en llegar al trabajo-jugó un gran papel en determinar su valor. Otros beneficios geográficos incluyen acceso a transporte público para acelerar los desplazamientos y otras actividades, así como proximidad a destinos de entretenimiento. Un estudio de Freddie Mac de 2019 en Washington, D.C. encontró que “a medida que la casa está más cerca de la estación del [Metro], el precio es más alto”. La COVID cambió la forma en que trabajamos y vivimos, con impactos particulares en qué aspectos de una ubicación física valoran las familias. En 2022, el Encuesta de Oportunidades Americanas encontró que muchos trabajadores tienen la opción de trabajar desde casa a tiempo completo y la mayoría puede trabajar remotamente al menos a tiempo parcial. El crecimiento del trabajo remoto se concentra en el trabajo de alto nivel/blanco collar, lo que, dada la correlación en la riqueza e ingresos con la propiedad de viviendas, significa que su impacto debería ser exacerbado entre los propietarios de viviendas en comparación con los inquilinos. La COVID también mejoró el uso de la compra en línea y el entretenimiento. Esto impacta el valor de la proximidad a distritos comerciales y de entretenimiento, otro beneficio considerado en la deseabilidad de la ubicación de la vivienda. La magnitud a largo plazo de estos cambios era incierta durante la pandemia y después. La capacidad de trabajar remotamente debería, en teoría, cambiar el valor de la ubicación entre el stock de viviendas existente. Reduciría el valor de las viviendas previamente deseables ubicadas cerca de puntos de acceso convenientes. Puede aumentar el valor de ubicaciones más remotas, incluidas aquellas que antes eran segundas viviendas. A lo largo de un horizonte de tiempo más largo, la oferta de viviendas debería ajustarse según sea necesario, a menos que haya restricciones de zonificación significativas en muchos lugares. Sin embargo, no estamos en el largo plazo aún, dada la demora en la construcción. Por lo tanto, los efectos a corto plazo deberían dominar, resultando en una presión netamente negativa en el stock de viviendas existente cuya valoración incluía el tiempo de viaje al trabajo y una presión positiva en la vivienda cuya valoración sería más alta bajo el trabajo remoto. América ha tenido generalmente casas más grandes que otras naciones. Estados Unidos tiene la segunda mayor cantidad de habitaciones por persona en la OCDE a 2.4 habitaciones. El aumento del trabajo remoto y la participación de tiempo en casa, unida a una potencial no cero para futuras interrupciones, puede aumentar la demanda de tamaño de casa. La Asociación Nacional de Constructores de Viviendas encontró que la COVID-19 cambió las preferencias de la vivienda. El 21% de los encuestados prefirió una casa más grande, mientras que el 12% prefirió una casa más pequeña. La preferencia por suburbios periféricos aumentó en 4 puntos porcentuales, mientras que otras ubicaciones disminuyeron en popularidad. En general, los datos muestran un cambio leve en la valoración geográfica durante la COVID. Los cambios en la valoración geográfica se reflejarían en el precio del mercado cuando las personas se mudan. Si las casas en una área se volvieron más caras porque las personas se mudaron allí, las casas en la área de las personas que se mudaron se reducirían en precio. Por ejemplo, las personas que se mudaron de los centros comerciales a los suburbios periféricos aumentarían los precios en los suburbios y depresionarían los precios en los centros comerciales. El efecto neto de los cambios en la valoración geográfica sería un desplazamiento entre áreas, no un aumento general en el precio como lo muestra la data. Un modelo que considera la distribución de hogares entre una “ciudad estrella” y una ciudad más pequeña muestra que la migración hacia las ciudades estrella es probable que mejore la asequibilidad de la vivienda. En conjunto, si bien los cambios en la valoración geográfica ocurrieron después de la pandemia, su conexión con la apreciación general de los precios de las casas no está respaldada por los datos. La reducción de la construcción de viviendas Para que la reducción de la construcción de viviendas sea una explicación sólida para la apreciación de los precios de las casas durante la pandemia, la construcción debe impactar el mercado de la vivienda a corto plazo. La construcción de viviendas también debe haber sido menor en 2020-2022 que los niveles anteriores durante un período prolongado de tiempo, pero esto no está respaldado por los datos. La construcción de viviendas impacta la oferta de viviendas, y hay evidencia clara que muestra su impacto en el precio a largo plazo. El impacto de la construcción de viviendas en los precios de las casas se retrasa, dado que el tiempo promedio para construir una casa de una sola familia desde el comienzo hasta la venta es de 8,6 meses y para edificios de 20+ unidades es de 18,9 meses a partir de 2023. Como resultado, se esperaría una reacción más matizada a este impacto en los precios de las casas a corto plazo a menos que se asuma un mercado muy prospectivo. Al comienzo de la pandemia, la recesión impactó la construcción de viviendas a través de múltiples canales. Las paradas físicas redujeron la capacidad de construir. El momento de la COVID en marzo de 2020 aumentó este impacto dado la estacionalidad del clima relacionada con la construcción. Los nuevos comienzos de la construcción cayeron a los mismos niveles que en 2014, como se muestra en la Figura 10. Sin embargo, el punto más bajo de la construcción de viviendas fue breve y se recuperó después de que comenzó la QE. Los comienzos de la construcción alcanzaron niveles históricos en 2021 y 2022. Solo después de que terminó la QE en mitad de 2022 comenzaron a disminuir los comienzos de la construcción, permaneciendo a un nivel más bajo desde 2023 hasta 2025. Los datos no respaldan la reducción de la construcción de viviendas como explicación para la apreciación de los precios de las casas. El impacto de la construcción de viviendas en los precios de las casas parece estar principalmente en el largo plazo. La construcción de viviendas fue más fuerte durante el período de QE cuando los precios de las casas aumentaron drásticamente y solo disminuyeron después de 2022 cuando los precios de las casas se estancaron. Por lo tanto, no es una explicación fuerte para la apreciación de los precios de las casas. Una razón para el patrón observado en la construcción de viviendas podría ser que la construcción de viviendas es sensible a las tasas de interés, con retrasos entre las